行业与公司
商贸零售行业专题:消费增长新范式思考之三-70后至00《破解秒速赛车》后的新兴消费变迁史，是轮回还是演进？
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我们从产品、营销、渠道三方面复盘70-00年代年轻消费者消费变迁来看：1）产品端，消费产品随时代迭代，目前正不断从“生存型”向“品质+情绪型”跃迁，头部品牌竞争呈现国货替代加速与功能性趋势化特征，衣食饰行细分市场普遍追求质价比与情绪价值共振；2）营销端，传播媒介从央视广告大众传播演进至如今内容电商新局，营销方式也相应呈“品牌广告→效果广告→品效协同”进阶，以此推动投放效率最大化；3）渠道端，随线上化演进各品类线上渗透率显著提升，同时传统加盟开店、电商投流模式受存量挑战，公私域结合成破局关键，且渠道从聚焦供应商价值转向消费者价值。
风险提示：消费复苏不及预期，品牌新品推出不及预期，竞争加剧影响企业盈利能力等。
证券分析师：张峻豪（S0980517070001）；
孙乔容若（S0980523090004）；
柳旭（S0980522120001）
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行业动态：人形机器人-6月17日，铁路专业机器人典型应用成果介绍发布；6月18日，蚂蚁集团首次投资灵巧手；6月18日，美的宣布其自研的人形机器人进厂打工顺利；6月19日，星动Q5智能机器人近日正式发布；6月20日，2025杭州国际人形机器人与机器人技术展览会召开；AI基建-6月19日，阿里云将于6月底在韩国启用第二座数据中心；3D打印-6月16日，5月全国3D打印设备产量同比增长40.0%。
政府新闻：人形机器人-6月18日，证监会：支持前沿科技领域企业适用科创板第五套上市标准。
风险提示：行业下游需求不及预期，技术发展不及预期的风险。
证券分析师：吴双（S0980519120001）；
杜松阳（S0980524120002）；
联系人：张宇翔
非银行业专题:寻找中国保险的Alpha系列之二-成本下行，利差改善与价值重估
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随着资管新规执行深入，预定利率相对较高的储蓄型保险吸引大量“存款搬家”资金涌入，推高相应险种的保费规模和市场占有率。截至2024年末，传统寿险占行业总保费收入的比例为56%，较2019年提升三个百分点。不同于侧重疾病保障功能的健康险，大多储蓄型保险具备更强的理财及投资属性，因此保单可实现的收益率成为保险公司负债成本的重要组成部分。在此背景下，刚性负债成本与资产端收益持续下行之间的结构性矛盾日益凸显。为应对此风险，监管持续引导行业下调新产品预定利率，推动产品结构从"高保底刚兑"的增额终身寿险向"低保底+浮动收益"分红险转型。
负债端：监管引导持续下调保险产品预定利率水平，动态降低利差损风险。2023年以来，在监管引导下，各险企多次下调预定利率水平，动态调降增量负债成本。我们主要基于一般寿险、分红险、万能险三类险种分析并计算每年增量负债成本，最后根据各险种的保费收入占比计算加权平均负债成本。根据测算，不考虑销售佣金等运营费用，我们认为2024年合计负债成本为2.56%，预计2025年至2027年分别为2.35%/2.28%/2.33%，整体负债成本保持下行态势。今年以来，长端利率维持低位，我们预计三季度最新研究值公布后，普通型产品预定利率或将下调至2.0%（降幅为50bp），分红险预定利率或将下调至1.75%（降幅为25bp）。
资产端：提高权益投资规模，OCI扩容增强收益稳定性。长端利率维持低位叠加IFRS9会计准则，险企面临固收资产收益下行及权益资产波动等压力。此外，优质非标投资下占比降显著，进一步加大险企资产端收益压力。在此背景下，权益投资结构性调整显著。险资持续聚焦高股息行业，加大OCI权益资产配置力度，在平滑投资波动的同时把握中长期稳定现金流。此外，行业通过长期投资改革试点探索“长钱长投”模式以平滑波动。近年来保险资金股票配置占比有所提升。基于过去三年险资配置行为，我们分别测算了人身险行业及财险行业2025年至2027年的综合投资收益率。我们预计人身险未来三年综合投资收益率4.06%、3.93%、3.92%，财险为4.14%、3.98%、3.96%。
风险提示：保费收入不及预期；资本市场延续震荡；长端利率下行等。
证券分析师：孔祥（S0980523060004）；
王德坤（S0980524070008）；
联系人：王京灵
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